10.12.2024

Value beleggen 2.0: hoe een bredere kijk op waarde het verschil maakt

Momentum, kwaliteit en groei: deze stijlfactoren stonden de afgelopen jaren garant voor rendement. Beleggen in waardeaandelen of value investing raakte daardoor wat op de achtergrond. Toch blijft waarde een onmisbare factor voor beleggers die oog hebben voor solide fundamenten en langetermijnresultaten. Maar net zoals de markten evolueren, vraagt ook het klassieke waardebeleggen om een update.

Value is vandaag een soort alles-behalve-Magnificent-7-verhaal geworden. Maar dat hoeft niet per definitie altijd zo te zijn. Verschillende Magnificent-7-aandelen en andere tech-groeikanonnen zoals Meta en Microsoft waren, net als Apple, in het verleden een duidelijke value play. Waardebeleggen in pakweg een ondergewaardeerde producent van halfgeleiders kan dus ook.

Jeroen Van Boeckel, investment strategist KBC Asset Management

Waardebeleggen draait om het selecteren van aandelen die onder hun intrinsieke waarde noteren. De methode kreeg kritiek omdat ze niet compatibel meer zou zijn met de huidige economische realiteit. ‘Het belang van fysieke infrastructuur zoals fabrieken en machines wordt steeds kleiner, terwijl het belang van immateriële activa net toeneemt’, vertelt Gert Elaut, portfolio manager bij KBC Asset Management. ‘Het probleem is dat investeringen in Research & Development (R&D), menselijk kapitaal, data, merkwaarde, enzovoort binnen het klassieke value investing vanuit boekhoudkundig oogpunt niet als investeringen worden gezien. Toch zijn ook dit zaken die toekomstige waarde kunnen genereren. Wie deze immateriële activa wél meeneemt in de waardeanalyse, ziet dat sommige bedrijven die op het eerste gezicht duurder lijken, ineens een stuk aantrekkelijker worden.

Tech versus de rest?

Klassiek waardebeleggen leidt vaak tot een tilt naar bepaalde traditionele sectoren zoals consumentengoederen of telecombedrijven. Technologiebedrijven blijven meestal buiten beeld. ‘Innovatieve sectoren passen moeilijker in het oude plaatje van waardebeleggen’, aldus Jeroen Van Boeckel, investment strategist bij KBC Asset Management. ‘Waardebeleggen mag dan een manier geworden zijn om een beleggingsportefeuille te diversifiëren en te beschermen tegen overconcentratie, een klassieke definitie van value kan investeerders ook potentieel interessante kansen buiten die traditionele waardesectoren doen missen. Techbedrijven hebben vaak heel weinig fysieke activa, maar ook de groeiverwachtingen liggen hoog. Het is vooral dat tweede element dat moeilijk te rijmen valt met waardebeleggen. Value is in dat opzicht vandaag een soort alles-behalve-Magnificent-7-verhaal geworden. Maar dat hoeft niet per definitie altijd zo te zijn.

Neem Apple bijvoorbeeld, een techaandeel dat synoniem staat met groei en momentum. Warren Buffett - één van de bekendste waardebeleggers - kocht het aandeel in 2016. ‘Een atypische zet voor een waardebelegger, zou u denken, ware het niet dat hij Apple toen kocht tegen een koers-winstverhouding van nog net geen 10. Vandaag is de ratio meer dan 30 … Wellicht ook één van de redenen waarom hij de jongste tijd zijn posities afbouwt’, vervolgt Van Boeckel. ‘De boodschap? Het is een misvatting dat bij waardebeleggen bedrijven niet zouden mogen groeien, of dat ze in een financieel lastig parket moeten zitten. Verschillende Magnificent-7-aandelen en andere tech-groeikanonnen zoals Meta en Microsoft waren, net als Apple, in het verleden een duidelijke value play. Waardebeleggen in pakweg een ondergewaardeerde producent van halfgeleiders kan dus ook.’

De waarde van een aandeel zit niet alleen in tastbare activa, maar ook in immateriële factoren zoals Research & Development, menselijk kapitaal en merkwaarde.

Gert Elaut, portfolio manager KBC Asset Management

Waardebeleggen 2.0: met een frisse blik vooruit

In een wereld waarin de economische dynamiek volop verandert, vraagt waardebeleggen om een bredere analyse. Waar vroeger vooral werd gekeken naar de boekwaarde en klassieke ratio's zoals koers-winstverhoudingen en dividendrendement, moeten beleggers vandaag een ruimere kijk ontwikkelen. ‘Waardebeleggen 2.0 betekent dat u niet alleen naar de tastbare activa van een bedrijf kijkt, maar ook naar de immateriële elementen die voor waarde zorgen’, vertelt Elaut.

‘Startpunt blijft zoals bij klassieke value: we kijken naar goedkoop gewaardeerde bedrijven ongeacht de sector of regio. Daar bovenop verfijnen we de criteria. Drie invalshoeken zijn hierbij belangrijk: de balans, de resultatenrekening en de vrije kasstroom.’

In het geval van de balans corrigeert Elaut de boekwaarde voor intern gecreëerde immateriële activa. Dit zijn voornamelijk R&D en menselijk kapitaal. Ook corrigeert hij voor extern verworven immateriële activa. Denk hierbij aan wat we ‘goodwill’ noemen, de premie betaald bij overnames.
Doel? Een scherpere definitie van de boekwaarde.
Waar bij de resultatenrekening traditioneel vertrokken wordt van de koers-winstverhouding, kijkt Elaut naar EBITDA (Earnings Before Interest, Tax, Depreciation and Amortisation) over EV (Enterprise Value). Doel? Een eerlijker beeld van de winstgevendheid van een bedrijf.
Ook vrije kasstroom telt mee. De waarde van een aandeel is immers de huidige waarde van toekomstige cashflows.
Doel? Voor zover die cashflows uitgekeerd worden aan de aandeelhouders, vormen ze een belangrijk deel van het totaalrendement.

Emoties kunnen grillig zijn, maar waarde is meetbaar en geduld is onbetaalbaar.

Jeroen Van Boeckel, investment strategist KBC Asset Management

Is saai het nieuwe sexy?

Waardebeleggen vraagt wel degelijk om actief beheer. ‘Een aandeel dat goedkoop oogt, is niet per definitie een goede koop. Vaak is er een goede reden waarom een aandeel goedkoop is’, stelt Van Boeckel. ‘Daarom is het cruciaal om verder te kijken dan alleen de cijfers. Je moet ook het verhaal achter een bedrijf doorgronden. De kwaliteit van het management, de houdbaarheid van het businessmodel, … al deze elementen spelen een rol in de analyse.’

‘Wat niet wil zeggen dat u, eens u uw analyse gemaakt heeft, kan overgaan op een buy and forget-strategie’, vult Elaut nog aan. ‘Een actieve opvolging blijft nodig. Altijd. Intrinsieke waarde is geen stabiel gegeven, maar evolueert mee in de tijd.’

‘Naast een diepgaande analyse en een continue opvolging, is geduld een onmisbare eigenschap voor elke waardebelegger. Het kan soms lang duren voor de markt de intrinsieke waarde van een ondergewaardeerd aandeel herkent en erkent. Echte buitenkansen zijn schaars, dus wanneer er zich een goed idee voordoet, moet u dat de ruimte geven om zich volledig te ontplooien’, besluit Van Boeckel. ‘Emoties kunnen grillig zijn, maar waarde is meetbaar en geduld is onbetaalbaar. In de wereld van waardebeleggen geldt: saai is goed. Kwaliteit kopen tegen een lage prijs is vaak een strategie die loont.’